Vidsyn, januar 2024

Finansmarkedene

De lange rentene har fortsatt sin jo-jo-ferd også inn i det nye året, og rentene har siden midten av desember steget i de fleste land. Oppgangen har så langt vært på omtrent 20 bp. Det innebærer at 20-25 % av fallet fra høsten 2023 er reversert. Vi ser på dette som en motreaksjon på det kraftige fallet, og forventer ikke videre oppgang fra disse nivåene. Kredittmarkedene, særlig her hjemme, bærer preg av at det er mye likviditet som søker kredittrisiko for tiden. Det innebærer at mange av de nye emisjonene som er gjennomført er gjort på lave kredittmarginer. Den norske kronen fikk en etterlengtet styrkelse etter at Norges Bank, som en av svært få, fortsatte med å heve renten i desember. Den initiale bevegelsen var kraftig, og de siste ukene har kronen stabilisert seg på et nivå som er 5-6 % sterkere enn før rentemøtet.

Aksjemarkedet har vært noe mer avmålt den siste tiden, og Oslo Børs er nå omtrent på samme nivå som for 2 måneder siden. De internasjonale børsene har vært noe sprekere, men for en norsk investor (uten valutasikring) har kronestyrkingen spist den oppgangen som har vært.

 

 

Allokering

Vi har ikke endret på vår holdning til finansmarkedene, og mener fortsatt at risikoen i aksjemarkedet er høyere enn normalt, og opprettholder derfor undervektingen i aksjemarkedet. Den siste tids styrking av den norske kronen er heller ikke sterk nok til at vi endrer forventningen til styrking også framover. Avkastningen i høyrentemarkedet har vært ekstremt god de siste månedene, og markedet har levert en avkastning over 2,5 % det siste kvartalet. Det innebærer over 10% i annualiserte termer, noe som selvsagt er langt høyere enn det man over tid kan forvente med den risikoen.

 

 

Makrobildet

Inflasjonen er på vei ned de fleste steder, men det er stor forskjell på hvorfor inflasjonen er på vei ned, og tolkningen fra sentralbanken bør også være forskjellig basert på hvilke komponenter som har avtakende inflasjonsimpuls.

Inflasjonen har stort sett nådd markedet på samme måte de fleste steder. Det begynte med et umiddelbart sjokk innen transport som både kom som en følge av gjenåpningen etter Korona og etter krigsutbruddet i Ukraina. Dette slo i hovedsak inn på samleposten transport. Bølge to rammet varer og tjenester hvor lønninger utgjør en stor del av kostnadene. Eksempler på dette er matvarer og helse og omsorg. Bølge tre rammet i større grad rentesensitive varer, bolig er et viktig eksempel her. Når det gjelder bolig er det greit å skille mellom det å kjøpe en bolig, som ikke inngår i konsumprisindeksen, og det å leie en bolig, som vil påvirke konsumprisindeksen. Med dette som bakteppe kan vi se at utviklingen i inflasjonen har truffet forskjellige regioner litt forskjellig, både med hensyn til styrke og fart. Man må også ta høyde for at forskjellige regioner vekter inflasjonskomponentene forskjellig, og at energiforsyningen er forskjellig. Invasjonen i Ukraina rammet for eksempel europeiske energipriser vesentlig hardereenn energiprisene i USA eller Japan.

For USA sin del er det verdt å merke seg at svært mye av den rapporterte inflasjonen på 3,3 % fra desember kan tilskrives økte kostnader ved å bo. Faktisk forklarer rene boligkostnader hele 2,1 prosentpoeng, og kategorien vekter så mye som 35 % av kurven av de varer og tjenester som inngår i inflasjonsberegningene. Det innebærer at de øvrige 65 % av inflasjonskomponentene kun har en prisvekst på 1,9 % Med en antakelse om at det i første rekke er renteoppgangen som har forårsaket prisstigningen i boligmarkedet, kan dermed den amerikanske sentralbanken forsvare å begynne å ta foten av bremsen. Markedet forventer nesten 7 rentekutt fra den kanten i 2024. Situasjonen i Europa er imidlertid ganske annerledes, selv om inflasjonen tilsynelatende er på samme nivå. Også her finnes det sektorer som samlet utgjør 35 % av kurven og bidrar med 2,1 % av inflasjonen. I Europa gjelder det imidlertid sektorene Hotell&Restaurant, Rekreasjon og Matvarer. Næringer med høy lønnsandel, hvor vi ikke på samme måte kan forvente nedgang framover. Norge har høyere inflasjon enn både USA og Europa, og bidraget til inflasjonen er ganske likt med det vi finner ellers i Europa. Vi mener derfor at det er gode grunner til at den norske sentralbanken kan avvente rentenedgangen. Våre spådommer for året er at Norge også denne gangen vil ligge 6-12 måneder etter USA når det gjelder å senke rentene.